IPO漸現(xiàn)“圍城”效應(yīng)

    從去年10月對外發(fā)布退市公告至今年2月交割，盛大網(wǎng)絡(luò)的退市步伐不可謂不快，顯示出其對納斯達(dá)克毫無留戀之情。是什么原因讓盛大網(wǎng)絡(luò)如此義無反顧地從納斯達(dá)克退市？盛大網(wǎng)絡(luò)總裁陳天橋給出了自己的答案：“海外上市讓盛大網(wǎng)絡(luò)得到了很多，如知名度、資金，但也讓盛大網(wǎng)絡(luò)失去了很多，如純粹、如堅定。公司上市后，股東給了很大壓力，這樣的盛大網(wǎng)絡(luò)讓我覺得越來越偏離創(chuàng)業(yè)初衷，我希望再次回到專注游戲、敢于創(chuàng)新的‘小時候’的盛大網(wǎng)絡(luò)。”

    近年來，中國企業(yè)展現(xiàn)了強烈的上市需求，創(chuàng)業(yè)板開閘以來的火暴自不必說，2010年第四季度以來在境外上市的企業(yè)更是放量增長。我市一位正在謀求境外上市的企業(yè)家說，國內(nèi)資本市場上市門檻較高，境外上市門檻較低、業(yè)績贏利要求也不高，這對難以在國內(nèi)上市的企業(yè)來說是一個不錯的選擇。更何況前些年國際投資者熱捧中國概念股，赴境外上市成為很多國內(nèi)企業(yè)特別是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的首選。

    然而，IPO是一把雙刃劍：未上市企業(yè)更多關(guān)注在上市過程獲得的瞬間價值增量，已上市企業(yè)則面臨公開透明化的定期信息披露，并且一部分控制權(quán)因資本的介入而易手。因此，IPO“圍城”外，擬上市企業(yè)“千軍萬馬闖獨木橋”，IPO“圍城”內(nèi)，已上市企業(yè)在經(jīng)營管理中難免遭受多方掣肘，并且承受業(yè)績壓力難以大展身手。

    包括盛大網(wǎng)絡(luò)在內(nèi)的很多赴美上市的國內(nèi)網(wǎng)絡(luò)企業(yè)如搜狐、網(wǎng)易等，在赴美上市成功的激情過后，也感受到了不少煩惱。搜狐CEO張朝陽曾在投資者分析會議上公開表達(dá)對搜狐市盈率的不滿，認(rèn)為海外投資者低估了搜狐的價值，搜狐的股價根本沒有反映出搜狐的價值。網(wǎng)易CEO丁磊也在公開場合表達(dá)過類似的意思。這主要是海外投資者對其產(chǎn)品及業(yè)務(wù)不熟悉，而產(chǎn)品的使用者均在國內(nèi)，用戶和投資者兩個群體嚴(yán)重不重合，使得中國概念股持續(xù)處在估值底部。更為麻煩的是，上市公司每個季度都要對外公布財務(wù)數(shù)據(jù)，為此，上市公司不得不放棄很多處于燒錢階段的投資項目，為了漂亮的短期業(yè)績疲于奔命。

    除了上述原因外，退市與企業(yè)謀求轉(zhuǎn)型也有很大關(guān)系。阿里巴巴集團董事局主席馬云稱，隨著國際國內(nèi)經(jīng)濟環(huán)境的進(jìn)一步嚴(yán)峻，特別是中小企業(yè)在面臨原材料、匯率、勞動力成本等巨大壓力下，B2B的業(yè)務(wù)模式面臨著巨大挑戰(zhàn)，需要加快轉(zhuǎn)型和升級，將阿里巴巴私有化可讓企業(yè)減輕壓力，制定對客戶最有利的長遠(yuǎn)規(guī)劃。

    私有化出現(xiàn)套利空間

    2011年對海外中國上市公司來說是不平凡的一年：中國概念股經(jīng)歷了海外上市高峰，又經(jīng)歷了市場低迷的獵殺。

    受部分謀求在美國上市的中國公司“財務(wù)造假”事件影響，境外投資者紛紛拋售中國概念股。股價暴跌后，中國概念股的整體估值明顯偏低，被惡意收購的風(fēng)險大幅增加，一些公司紛紛通過私有化來躲避被獵殺的命運。據(jù)相關(guān)機構(gòu)統(tǒng)計，2011年共有22家在美國上市的中國公司宣布已完成私有化退市。不僅如此，該報告還預(yù)測，私有化交易在2012年將繼續(xù)保持強勁勢頭，更多的公司將宣布私有化交易計劃。

    境外上市的中國概念股及港股私有化風(fēng)起云涌，難道“上市圈錢”不再受追捧？

    這樣的判斷顯然不能成立。上市企業(yè)私有化漸受青睞說明當(dāng)前偏低的股價為資本運作者提供了一定的套利空間。在市場低迷的時候私有化，不僅回購成本大為降低，而且將為以后的資本運作騰挪出更大的空間。甚至可以說，上市企業(yè)某一階段的私有化，很有可能是為今后的異地上市或整體上市作準(zhǔn)備。

    就私有化交易本身而言，大股東私有化收購價格要有一定的溢價，才能贏得小股東的同意。馬云在給員工的公開信里寫道：“有人說我們上市的時候只融了17億美元，但私有化要花20多億美元，看起來是個賠本的生意，有人建議我們可以用低一點的價格把股票買回來，但這不是阿里巴巴的風(fēng)格。”

    盡管馬云說得十分動聽，但有分析師認(rèn)為，上市時融資17億美元，四五年后花20億美元買回來，扣除通貨膨脹，投資者還是虧了不少。互聯(lián)網(wǎng)實驗室董事長方興東更是一語道破天機：阿里巴巴B2B業(yè)務(wù)私有化堪稱高招，以接近發(fā)行價的價格完成私有化，相當(dāng)于5年使用17億美元無息貸款。更重要的是，馬云借私有化可以重新拿回對阿里巴巴的絕對控股權(quán)，經(jīng)過一番整合后再謀求上市，還可以融得比以前更多的資金。

    當(dāng)然，對于這種“高價融資，低價退出”資本行為不必苛責(zé)。從技術(shù)層面上說，這是一個很好的資本運作，不應(yīng)該摻雜更多道德層面的東西。只要按照游戲規(guī)則運行，被低估的優(yōu)質(zhì)資本選擇價值重鑄無可非議。

    “上市、退市、再上市”的模式其實早有先例。2005年，南都電源在新加坡退市，并于2010年初登陸A股創(chuàng)業(yè)板。